[칼럼] ESG경영, ‘투자펀드의 상업주의’와 ‘정치권의 국가개입 통로로의 전락’을 경계해야

조동근 /명지대 경제학과 명예교수, 바른사회시민회의 공동대표
2021년 11월 24일
업데이트: 2021년 11월 24일

ESG는 ‘환경·사회·기업지배구조(Environmental, Social and Corporate Governance)’의 앞글자로, 어떤 기업에 투자할지 선택할 때 수익뿐 아니라 해당 기업이 환경과 사회에 미치는 영향과 지배구조까지 고려하자는 것이다. 2018년 1월, 세계 최대 자산운용사 ‘블랙록(Black Rock)’의 래리 핑크 회장이 CEO들에게 보낸 연례 서한이 ESG 돌풍의 기폭제가 되었다. “시간이 지나도 계속 번영하려면, 모든 기업은 훌륭한 재무적 성과뿐 아니라 사회에 어떻게 긍정적으로 기여하는지도 보여줘야 한다”는 메시지로 요약된다.

‘기업이 수익 외에 사회적으로 바람직한 목표를 추구해야 한다’는 주장은 1953년 하워드 보웬의 저서 <기업의 사회적 책임>이 효시이다. 그의 제안은 ‘CSR(Corporate Social Responsibility)’로 개념화(coining)됐다.

한편 ESG는 2006년 유엔이 발표한 ‘책임투자원칙(Principles for Responsible Investment)’에 연원한다. 그 후 2011년에 출범한 ‘지속가능회계기준위원회(sustainability Accounting Standards Board, SASB)가 미국 상장사들이 ‘증권거래위원회’에 제출하는 연간 사업보고서에 ESG 관련 정보를 공개하도록 요구하면서 ‘ESG 경영’이 규범화되었다. ESG는 글로벌 기관 투자자와 자산보유기관 등이 투자수익을 개선하기 위해 ‘주주권을 적극적으로 행사’하는 주주 친화적 행동지침의 일환으로, 투자자와 자본시장에서 촉발되었다. 그 같은 점에서 ESG는 정부규제와 이해관계자의 요구가 반영된 ‘수동적 CSR’ 그 이상의 개념이다.

<표-1> 한국의 ESG 상장지수펀드 현황 | 에포크타임스

팬데믹 이후 국내외적으로 투자자 관심을 끈 ESG ETF 펀드

코로나 팬데믹 이후 ESG ETF(상장지수펀드) 투자는 전(全) 세계적으로 급증했다. ESG 펀드 금액은 2019년 말 920억 달러에서 2020년 말 1,890억 달러로 지난해 유입된 자금은 970억 달러이다. 자금이 유입되면서 ESG ETF도 괄목할 만한 성과를 보이고 있다.

ESG 관련 기업에 투자한 ‘블랙록’의 ‘ESG ETF(SUSL)’는 올해 들어 10월 5일까지 17.51% 수익률을 기록했다. 상품구성은 마이크로 소프트(10.43%), 알파벳 클래스A(4.14%), 클래스B(4.01%) 등이다. ‘뱅가드 ESG ETF’ (ESGV) 역시 올해 들어 10월 5일까지 14.76% 수익률을 실현하고 있다. ESGV 상장지수펀드는 ‘술, 담배, 도박, 무기, 화석연료’와 관련된 기업에 투자하지 않는다.

<표-1>은 국내에 상장된 ESG ETF 수익률을 기록한 것이다. 최근 1년간 국내 증시에 상장된 ESG ETF 10개 중 7개가 25% 이상의 수익률을 올린 것으로 나타났다. ‘FOCUS ESG 리더스’는 43.48% 수익률을 기록하고 있다. 동 상장지수펀드는 ‘KRX ESG Leaders 150지수’를 추종하며 ‘한국기업지배구조원’의 ESG 통합점수를 고려해 투자 종목을 편입하고 있다.

ESG ETF(상장지수펀드)는 투자의 새로운 패러다임인가

패러다임(paradigm)은 쿤(Kuhn)의 ‘과학혁명의 구조’(The Structure of Scientific Revolution)에서 개념화되었다. 과학적 지식은 누적적, 연속적으로 축적되는 것이 아니라 ‘파괴적이고 혁명적 과정’을 통해 변화, 발전한다는 것이다.

쿤은 헤겔(Hegel)의 역사발전 동학(動學)을 과학발달에 접목했다. 기존 패러다임으로 설명하지 못하는 ‘이례적 상황’(anomaly)이 누적적으로 전개되고, 자기방어에 실패하는 경우 과학적 변혁기로 이행한다는 것이다. 새로운 패러다임이 형성되면 수수께끼 풀이(puzzle solving) 등 자기강화(自己强化) 과정을 통해 패러다임을 공고화한다는 것이다.

‘패러다임 전환’의 시각에서 ESG 경영의 기여를 평가하면, △비재무적 정보(E, S, G)가 장기적으로 그 기업의 재무적 정보를 결정 △기업의 비재무적 정보에 기초해 투자를 결정하는 것이 장기적으로 효율을 담보 △최근 ESG ETF에 투자자금이 몰리는 것은 뉴 패러다임 하에서의 ‘자기강화과정’으로 해석될 수 있다. 요약하자면 “효율과 수익 창출 능력을 고려하되 ‘착한, 도덕적, 모범적 기업’에 투자해야 한다”는 것이다. 하지만 ESG 경영 관련해 ‘불편한 질문’을 던질 수 있다.

‘기업의 CSR’을 요구하는 주체의 사회적 책임은 무엇인가? 기업만 사회적 책임을 짊어져야 하는 것이 온당한가라는 이의 제기이다. ESG 기업 주가 급등이 수익증가보다 ‘ESG 관련 투자 급등(ETF)’에 견인된 것이라면 ‘마차가 말을 끈 것’은 아닌가? ‘ESG 경영과 생산성(기업가치) 제고’ 간의 인과관계는 존재하는가?

오독(誤讀)될 위험이 큰 ‘ESG 경영과 생산성’ 간의 관계

일반적으로 ‘시장지배력이 높은 기업’이 수익률이 높으며, 재무적 투자 여력이 있는 기업이 ESG에 투자한다. ‘ESG에 투자해서 수익이 높은 것’으로 오독되기 쉽다. ‘진실은’ ESG ETF로 ESG 기업에 투자를 몰아줘 ESG 기업의 수익률이 향상된 것일 수 있다. ‘ESG 투자 붐에 기인한 자금 유입이 ‘수익성의 기회를 포착하지 못하면’ ESG 열풍은 ‘거품’으로 끝날 수 있다. 상투를 잡은 투자자나 늦게 진입한 투자자는 손실을 볼 수도 있다.

ESG 경영이 밀턴 프리드먼의 ‘계속기업(going concern)’ 기준을 근본적으로 대체할 수는 없다. 프리드먼은 “종업원에 급여를 제공하고 주주에게 배당하고 국가에 세금 내고 협력업체에 물품 대금을 안정적으로 지급하는 계속기업”이 좋은 기업이라는 것이다. 이익 창출이 많은 ‘계속기업’이 되어야 친환경(E), 사회공헌(S), 투명한 지배구조(G) 등과 같은 가치를 실천할 재력과 의지를 갖게 된다.

현상을 해석할 때는 ‘역(逆)의 인과관계’에 유의해야 한다. “등산을 하면 건강해진다”는 가설(假說)이 ESG 경영철학의 논리를 구성한다. 하지만 실제로는 “건강한 사람이 등산하는 것”이다. 따라서 등산의 건강증진 효과는 ‘이중계산’ 되기 쉽다. 건강한 사람이 등산하는 ‘기저효과’에 그 사람이 등산으로 몸이 좋아지는 ‘건강효과’가 더해지기 때문이다.

ESG 경영은 ‘트렌드’가 될 수는 있어도 기존의 ‘계속기업 조건’을 대체할 새로운 패러다임이 되기는 어렵다. ‘우량 기업 중심’이라는 점에서 ESG ETF 포트폴리오와 ‘일반 펀드 포트폴리오’의 차이를 발견하기 어렵다.

‘차이가 없는 것을 달리 포장했다’라는 공격에 답변하기 어렵다. 애플과 삼성전자는 이런저런 투자 포트폴리오에 단골로 들어가는 우량기업이다. ESG 투자가 포장에 지나지 않는다면, ESG ETF로의 과속은 ‘거품’을 초래할 수 있다. 거품은 꺼지게 돼 있다.

모범 기업에 투자하겠다는 ESG ETF는 ‘지식의 문제’를 간과한 오만한 발상

‘지식의 문제’(problem of knowledge)는 하이에크의 평생의 지적 화두였다. 인간은 ‘구조적으로 무지’(inevitable ignorance)하기 때문에 사전에 기준을 새워 원하는 것을 선별할 수 없다는 것이다. ‘시장과정에서 살아남은 것’이 불완전하지만, 완전에 가깝다는 것이다.

ESG에 충실한 기업이 수익성이 높은가? 이 문제에 답하려면 시장에서의 교호작용의 결과인 현상에 대한 실증분석에 의존해야 한다. ‘원상희·송헌재(2020)’는 국민연금의 국내주식 자료(2018)와 한국지배구조연구원의 ESG 평가 자료(2020)를 이용해 ‘기업성과(ROE, 매출 증가율, 부채비율)와 ESG와의 인과관계’를 실증분석했다. 분석 기간은 2011년부터 2018년까지 8년(금융업종 제외)이다. 실증분석 결과 ESG 경영과 수익성 간에는 유의적인 인과관계가 발견되지 않았다. 이 자리에서 상론할 겨를은 없으나, 기업지배구조연구원의 원시 자료(raw data)를 일별(一瞥)해도 ‘원하는 실증결과가 나올 수 없음’을 유추할 수 있다.

기업의 ESG 종합평가(E, S, G 모두 반영)에서 A+ 등급은 0.49%, A 등급은 4.29%에 지나지 않고 B 등급이 대부분이다. ESG 종합평가가 아닌 개별 E, S, G 평가에서 G의 A+등급이 가장 작다. 모범지배구조를 가진 A+기업 비율은 0.48%이다. G의 평가가 가장 주관적임에도 불구하고 E, S와 달리 평가를 A, B, C, D 등급으로 세분화하고 있다. 재벌기업에는 ‘낮은 기업지배구조 평가점수’가 부여된다. ‘지배구조연구원’의 反재벌정서가 충분히 감지되고 있다. “경영성과가 높은 재벌 계열사가 ESG 등급과 G 등급에서 좋은 점수를 받을 리 없으니 “ESG 모범기업의 경영성과가 그렇지 않은 기업보다 유의하게 높다는 가설을 충족시킬 수 없다. 통계적으로 유의한 해석이 가능한 대목은, “환경(E)에 많이 투자해 E등급 점수가 좋은 기업의 부채비율이 여타 기업군보다 유의하게 높다”는 정도다. 실증분석을 통해 건진 것은 없다고 해도 과언이 아니다.

기업지배구조(G)를 경영성과를 결정하는 독립변수로 삼은 것은 그럴듯한 외피(外皮)를 갖추기 위한 ‘장식’이다. 반(反)재벌 정서가 강한 우리나라에서 미국의 ‘GE’(General Electrics)는 모범적인 지배구조의 전범(典範)이었다. GE에는 ‘거미줄’ 같은 계열사 간 출자도, 총수도 없고, 경영능력이 검증되지 않은 가족으로의 승계도 없다. GE를 사실상 몰락시킨 ‘이멜트’는 역설적으로 ‘웰치’가 설계한 ‘경쟁적 승계 프로그램’의 최종 승자였다. 토머스 에디슨에 의해 1878년에 설립된 후 다우존스지수에 1907년 11월 편입된 GE는 2018년에 다우존스에서 퇴출당하였다. GE가 실패한 원인은 ‘전문경영인’ 한계를 극복하지 못했기 때문이다. 웰치를 승계한 이멜트는 ‘업(業)의 본질’을 보지 못하고 기업을 사고파는 데만 집중했다. 그리고 단기 실적주의에 빠져 장기적인 시각에서 위기관리에 실패했다.

지배구조에는 정답이 없다. 지배구조는 주주들의 판단 영역이다. 주주 이외 국외자들이 지배구조에 대해 이래라저래라 말하는 것 자체가 어폐가 있다. 그런 지배구조를 정형화해 ‘모범지배구조를 가진 기업에 투자하겠다’는 것은 독선이 아닐 수 없다.

지배구조가 좋고 나쁨을 사전에 판단하는 기준은 존재하지 않는다. ‘지배구조와 수익성’ 간의 인과관계를 찾으려 하지 말고 역으로 ‘수익성이 높은 기업의 지배구조를 벤치마크(bench mark) 하는 것’이 오히려 논리적으로 더 합당하다.

펀드의 상업주의, 정치권의 국가개입 통로로의 전락을 경계

ESG ETF는 기관투자자들이 투자자금을 끌어모아 상업적 이득을 꾀하기 위한 ‘ESG 무늬 입히기’의 수단이 될 수도 있다. ESG ETF는 상업적 동기에서 조직되는 투자클럽이다. 자금이 많이 모일수록 판매 수수료와 운영 수수료가 많아지기 때문에 펀드판매자는 이같은 유혹에 빠지기 쉽다.

애플은 “지난해 원재료 채광부터 부품 제조, 제품 조립, 물류에 이르는 모든 과정에서 탄소 배출량을 0으로 만들겠다”고 선언하고, “모든 협력사에 100% 재생 에너지를 사용할 것”을 요청했다. 선언하고 요청하면 환경적으로(E) 착한 기업이 되는가. 이렇게 치장된 애플 주식이 펀드 상품에 편입되면 특정 펀드는 날개 돋친 듯이 판매될 것이다. 근본적 변화 없이 펀드 상품은 매력적으로 보이게 된다.

정치권은 ESG 경영에 규제의 그물을 씌우려 하고 있다. 21대 국회에 계류 중인 ESG 관련 법안은 97개로 이를 쪼개면 E에 14개, S에 77개, G에 12개이다. 97개 법안에 있는 조항은 총 244개이며 그 중 “규제조항이 53.3%, 처벌조항이 27.0%, 지원조항이 7.4%, 일반조항이 12.3%”이다.

ESG가 세계적인 트렌드여서 우리 기업들도 ESG 경영을 해야 하는 상황이라면, 획일적인 규제를 지양하고, 경직적 노동 규제 완화, 탄소 저감 시설 투자에 대한 세제지원, 저탄소화 관련 기술개발(R&D)에 대한 금융지원 등 지원 정책을 강화할 필요가 있다.

정부가 ESG의 모범규준을 제시하려 해서는 안 된다. ESG 경영 및 투자를 위한 평가지표도 다소 시간이 걸리더라도 ‘시장표준‘이 선택되도록 인내해야 한다.

정치권이 ESG를 발판으로 규제를 양산하고, 정부가 모범규준을 제시해 시장에 간섭하고 민간이 상업주의에 편승해 ‘ESG 경영 무늬 입히기’에 열중한다면 ESG 경영은 난파선을 면치 못할 것이다.

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